Rifin__16_01.pdf

Транскрипт

1 17 Dubravko Radoševi 1 Te aj kao monetarno sitro ne funkcionira 2 U svojem izlaganju bit u kratak! Naime, glavninu stavova iznio sam još u sije nju ove godine, u intervjuu asopisu Business.hr, no nisam bio zadovoljan reakcijama stru njaka i medija. Ali, sada se može vidjeti da sam glavna kretanja ve tada anticipirao te su ovi pogledi danas još aktualniji. Želim komentirati samo neke aspekte antiinflacijske politike. HNB ne koristi operativnu metodu ciljanja inflacije koju koristi ve ina centralnih banaka u svijetu. Središnja banka morala bi napustiti dosadašnju strategiju ciljanja nominalnog deviznog te aja kune prema euru (koji se targetira, ini se, na razini od 7,33 kuna za jedan euro, s malim oscilacijama, od plus/minus 5 posto od središnjeg pariteta). Ukratko, središnja banka morala bi hitno promijeniti svoju komunikacijsku strategiju te prije i na novu monetarnu strategiju, strategiju tzv. targetirane, odnosno ciljane inflacije. 1 Dr.sc. Dubravko Radoševi, savjetnik Predsjednika Republike Hrvatske za gospodarstvo 2 Govor gospodina Dubravka Radoševi a, savjetnika Predsjednika RH za gospodarstvo na Me unarodnom savjetovanju ekonomista koje se održava pod nazivom In acija: ju erdanas-sutra, u Zagrebu, Novinarski dom, 23. listopada 2008.

2 18 HNB bi morala utvrditi koja je to optimalna stopa inflacije u Hrvatskoj, kao najniža stopa inflacije koja je konzistentna s najnižom mogu om, tzv. prirodnom stopom nezaposlenosti i najvišom stopom ekonomskog razvoja, koje je mogu e ostvariti u ovoj godini. To bi trebala biti ciljana inflacija koja se planira ostvariti u ovoj godini. Predsjednik Vlade izjavio je da Vlada želi posti i inflaciju od 6 do 6,5 posto u ovoj godini; MMF do 7 posto. Ali, antiinflacijska politika imala bi ve i stupanj kredibiliteta kada bi guverner središnje banke utvrdio ciljanu inflaciju i zauzeo se za njezino ostvarivanje! Primjerice, ECB je kao ciljanu stopu inflacije, koja je primarni cilj monetarne politike, odredila stopu od 2 posto. Naime, ako bi centralna banka najavila restriktivnu monetarnu politiku kroz utvr ivanje formalne targetirane inflacije, tada bi stupanj restriktivnosti mogao biti manji, s nižim troškovima dezinflacije. Takva strategija pokazala je dobre rezultate upravo kod troškovne inflacije nastale uslijed vanjskog šoka, kakva je trenuta no inflacija u Hrvatskoj. Najava formalno ciljane inflacije, koju e HNB braniti svim raspoloživim instrumentima monetarne politike, klju ni je element zadobivanja povjerenja u komunikacijskoj strategiji centralne banke jer se centralna banka vrsto obvezala da e ostvariti svoj primarni cilj (engleski: commitment technology). Tako se može na jednostavan na in ocjenjivati uspješnost monetarne politike i utvrditi odgovornost HNB-a i njezinog guvernera u ostvarivanju monetarne politike. Komunikacijska strategija centralne banke, s druge strane, predstavlja specifi an na in komunikacije centralne banke s javnoš u u kojoj se objašnjava monetarna politika, strategija centralne banke, ocjene središnje banke o budu im gospodarskim kretanjima i zašto su neke odluke usvojene. Nova komunikacijska strategija HNB-a morala bi sadržavati sve najvažnije aspekte targetiranja inflacije. Konkretno, HNB bi morala objavljivati tzv. izvještaj o inflaciji (engleski: Inflation report) i to svaka tri mjeseca, a ne, kao do sada, dva puta godišnje, s projekcijama inflacije rasta BDP-a i nezaposlenosti u naredne dvije do tri godine. Na osnovi takvog izvještaja vodila bi se javna rasprava u Hrvatskom saboru, ali i u financijskim i poslovnim krugovima te na politi koj razini.

3 19 HNB ima visoki stupanj nezavisnosti. Ali, isto tako, morala bi biti više otvorena javnosti, morala bi više objašnjavati zašto je poduzela neke mjere, koje efekte o ekuje i trebala bi preuzeti ve i stupanj odgovornosti za svoju politiku. Primjerice, neke centralne banke (Ameri ki FED, Engleska banka i druge) objavljuju na internetu zapisnike sa sastanaka Savjeta guvernera kako bi se bolje shvatilo kakva su mišljenja zastupali lanovi i na osnovi kojih argumenata je usvojena neka konkretna mjera centralne banke. Transparentnost monetarne politike HNB-a vrlo je važna za sve sudionike na financijskim tržištima. Inflacija je uvijek i svugdje monetarni fenomen, rekao je nobelovac Milton Friedman, odnosno pove ana ponuda novca od strane središnje banke uvijek dugoro no dovodi do rasta cijena, inflacije. U monetarnoj teoriji i empirijskim analizama imamo konsenzus monetarnih ekonomista da postoji dugoro na povezanost pove ane ponude novca i visoke inflacije. Isto tako, važno je re i kako je nesporno da postoji negativna povezanost izme u inflacije i ekonomskog rasta: ve a inflacija ima za posljedicu niži rast. Ali, ovdje je vrlo važna razina inflacije jer to se odnosi na srednje visoku i visoku razinu inflacije. Op eprihva eni stav monetarnih stru njaka je da negativna povezanost izme u inflacije i ekonomskog rasta postoji kod dvoznamenkaste inflacije, one iznad 10 posto. Dakle, središnja banka, HNB, ima primarnu odgovornost za rast cijena i najviše može utjecati na kontrolu doma e inflacije. Tako er, dvoznamenkasta inflacija predstavlja visoku inflaciju koja djeluje na usporavanje ekonomskog rasta. Zbog toga, iako trenuta nu razinu inflacije ne smatram prihvatljivom 6,4 posto u rujnu - situacija je još uvijek pod kontrolom. Ipak, zabrinjava injenica da su indeks cijena industrijskih proizvoda i indeks cijena poljoprivrednih proizvoda premašili dvoznamenkastu razinu. Fiskalna politika dala je zna ajan doprinos makroekonomskoj stabilnosti: smanjen je deficit središnje države (na ispod 2 posto BDP-a), udjel države u inozemnom dugu (na oko 20 posto) i javni dug (krajem kolovoza, smanjen je na ispod 50 posto BDP-a). Za kontrolu inflacije trebalo bi nastaviti sa smanjivanjem deficita te što je posebno važno - postupno smanjivati udjel javne potrošnje

4 20 u BDP-u (sada je 49 posto BDP-a). Tako bi se postiglo porezno rastere enje gospodarstva i stanovništva. Ukratko, moramo više štedjeti, a država mora po eti prva. Monetarna i fiskalna politika mogle bi biti znatno više uskla ene. Guverner HNB-a i ministar financija morali bi uspostaviti redovite radne konzultacije, npr. jednom mjese no. To je, ina e, uobi ajena praksa u svim razvijenim tržišnim ekonomijama. Potreban je znatno konstruktivniji dijalog u kojem bi se me usobno uskla ivale monetarna i fiskalna politika. Zalažem se za strategiju dva cilja dva instrumenta, kako je to definirao nobelovac Jan Tinbergen. Za realizaciju dva cilja ekonomske politike interne ravnoteže (niske inflacije) i vanjske ravnoteže (održivog deficita platne bilance) potrebna je koordinirana provedba fiskalne i monetarne politike. Samo zajedni kim djelovanjem, optimalnom kombinacijom politika (engleski: policy mix), mogu e je ostvariti dva navedena cilja. Upravo zbog toga monetarna i izvršna vlast moraju vrlo usko sura ivati. Osim toga, u smirivanju inflacije vrlo je važna i politika pla a. Središnja banka protivi se uvo enju indeksacije pla a jer bi to, navodno, dovelo do inflacijske spirale. S time se ne mogu složiti, jer bi tako najve i doprinos kontroli inflacije dali hrvatski gra ani, realnim smanjivanjem pla a i padom životnog standarda, što se ve i u stanovitoj mjeri i dogodilo. Umjesto toga, trebalo bi dogovoriti takvu politiku pla a koja e sa uvati realne osobne dohotke na otprilike sadašnjoj razini te tako doprinijeti makroekonomskoj stabilnosti. Konkretno, indeksacija pla a u skladu s rastom produktivnosti ne bi trebala djelovati inflatorno, dok bi se životni standard hrvatskih gra ana zadržao barem na razini prošle godine. Osim toga, ve nekoliko godina imali smo precijenjenost cijena imovine (asset price bubble), tzv. mjehur, odnosno precijenjenost cijena vrijednosnih papira na tržištu kapitala i nekretnina. Ove cijene bile su indikatori skrivenih inflatornih pritisaka, koji su prisutni u realnoj ekonomiji, ali nisu bili statisti ki obuhva eni indeksom cijena na malo. Primjerice, prosje na stopa ekonomskog rasta u Hrvatskoj bila je oko 5 posto, dok su prinosi na tržištu kapitala

5 21 iznosili oko 30 posto; CROBEX je prošle godine porastao za 60 posto, a cijene nekretnina rasle su preko 20 posto svake godine. Zbog toga se centralnim bankama preporu uje da u monetarnoj politici prate, ne samo kretanje tzv. temeljne inflacije (engleski: core inflation), inflacije u ijem obuhvatu nisu uklju ene cijene prehrane i energenata, ve i kretanje cijena imovine, ali i ukupni indeks cijena na malo (engleski: headline inflation) koji uklju uje cijene hrane i energenata. Meni se ini da središnja banka, na žalost, nije na vrijeme prepoznala opasnosti bu enja inflacije, iako su cijene dionica i nekretnina ve dulje vrijeme rasle po izuzetno visokim stopama koje nisu odgovarale realnim kretanjima u hrvatskom gospodarstvu. Od sije nja do rujna ove godine CROBEX je smanjen za oko 42 posto, Zagreba ka burza je u krizi, dok su cijene nekretnina stagnantne, s izgledima za njihovo smanjivanje zbog zaoštrenih uvjeta kreditiranja. Na ovakva kretanja hrvatski gra ani reagirali su povla enjem uloženih sredstava iz dioni kih fondova u nov ane fondove te, kasnije, u depozite kod banaka, a, naposljetku, zbog nedovoljne vjerodostojnosti monetarne politike, u ubrzanu konverziju kunskih u devizne depozite kod poslovnih banaka. Posljedica takvih kretanja je još viši stupanj financijske euroizacije te pove ana izloženost financijskog sustava te ajnim i kreditnim rizicima. Na to nas upozorava i Europska centralna banka. Postoji suglasje monetarnih ekonomista da fiksni te aj kao nominalno sidro više nije odgovaraju a strategija kontrole inflacije, s obzirom na jako visoku me unarodnu mobilnost kapitalnih tokova, uslijed financijske globalizacije. U uvjetima fiksnog te ajnog režima koji se održava visokim kamatnim stopama u zemlji te u uvjetima liberaliziranih kapitalnih tokova, dolazi do snažnog priljeva kapitala u zemlju. Priljev kapitala ukoliko se ne sterilizira ili ne ograni i kapitalnim restrikcijama neminovno dovodi do realne aprecijacije te aja.

6 22 Aprecijacija te aja stimulira doma e dužnike da se ubrzano zadužuju u inozemstvu, posebice jer je centralna banka primjenom fiksnog te ajnog režima dala implicitnu garanciju protiv te ajnog rizika, rizika devalvacije. Sve to dovodi do kumuliranja vanjske zaduženosti, smanjivanja profitnih marži kod izvoznika te pove anje uvoza i rast deficita trgovinske bilance. Takvom monetarnom strategijom dolazi se do deficita platne bilance koji se financira privatizacijom ili rastom inozemne zaduženosti. Ukratko, ponuda deviza na tržištu nije kreirana snažnim rastom izvoza ve kapitalnim priljevima iz inozemstva te zaduživanjem u inozemstvu. Zbog toga su mnoge zemlje, a najuspješnije su u tome bile ile i Slovenija, koristile kapitalne kontrole zasnovane na tržišnim mehanizmima, kako bi regulirale nekontrolirani ulazak kapitala i sprije ile aprecijaciju te aja. Nažalost, Hrvatska ulazi u kategoriju visoko zaduženih zemalja jer inozemno zaduženje iznosi preko 35 milijardi eura ili oko 90 posto BDP-a. Razne mjere ograni avanja zaduživanja - na selektivnoj osnovi - trebalo je odlu nije primjenjivati ve kod razine od milijardi eura! Selektivnost kapitalnih restrikcija HNB-a trebala se ogledati u tome da bi se zaduživati u inozemstvu mogli uglavnom oni privredni subjekti koji su izvoznici roba i usluga, koji ostvaruju devizne prihode - tradable sektor. Mjere poja ane supervizije banaka, radi kontrole kreditnog i te ajnog rizika financijskog sektora, te pove anje koeficijenta adekvatnosti kapitala i politika preventivnih rezervacija morale su se primjenjivati znatno ranije. Sada smo u znatno složenijoj situaciji financijski sustav ima visoki stupanj rizika, prema najnovijoj analizi ECB - i treba tražiti druga rješenja za upravljanje vanjskim dugom, koja nisu jednostavna.

7 23 Na kraju, ako bih mogao ukratko sažeti svoje prijedloge za borbu protiv inflacije, to bi moglo biti sljede e: racionalizacija javnih rashoda (tzv. fiskalna konsolidacija ) i restriktivna monetarna politika, korištenjem strategije ciljane inflacije, te kontrola sistemskog rizika u financijskom sektoru Hrvatske. Nadam se da e vaše savjetovanje nazna iti prioritetne pravce djelovanja te dati stru ni poticaj za rješavanje problema visoke inflacije! Hvala lijepa!